美国经济可能开始新一轮复苏（天风宏观向静姝）

美国制造业和库存周期长达一年半的调整已经到位，去年衰退的房地产投资也出现企稳，而“收入-消费-订单-价格-库存-利润-投资”这个最重要的链条正在进入正向的景气循环，美国经济可能已经开始新一轮的复苏，利率也将在高位停留较久。

文：天风宏观宋雪涛/联系人向静姝

今年初我们认为“美国经济不会衰退”（详见《美国经济未必衰退》），7月FOMC会议上，鲍威尔也表示“美联储不再认为今年美国经济会衰退”。

不过近期美国服务业PMI有放缓迹象，一些观点认为美国居民的消费难以维持高增，但我们认为美国经济正在高通胀、高利率的状态下，进入新一轮的景气循环。

首先是居民实际可支配收入增速自年初转正以来，连续6个月回升至4.9%。

收入改善带动居民消费复苏。居民实际消费同比增速从去年四季度1.7%升至今年2季度2.3%。7月零售自6月的同比1.6%反弹至3.2%。实际商品消费增速从去年11月的-1.5%升至今年6月的2.1%。

商品消费回暖又带动了制造业订单反弹。耐用品订单同比增速已自今年2月触底攀升，ISM制造业PMI连续两个月反弹。

前期工业生产的疲弱受到了非耐用品生产的拖累。非耐用品包含了食品、饮料、烟草等与通胀挂钩的生活用品，因此走势与CPI、PPI较为一致。随着商品价格持续反弹，非耐用消费品的订单增速也将触底回升。

而耐用品订单则受益于美国制造业资本开支加速（详见《美国制造业回流在加速》2023.7.30），其中属于机械设备的建筑机械、油气机械，涡轮发电、输电设备的同比增速均超过10%。

属于运输设备的非国防飞机和船只订单增速分别达31.7%和21.9%。电气设备订单增速达到6.4%。国防类订单高增速也反映美国国防开支加速（详见《2023年全球财政重新扩张》2023.2.8）

从去年3月开始，美国制造商库存率先进入去库阶段。当前库存同比增速已经转负（-0.1%），去库速度有所放缓。按照当前去库速度，预计在三季度末制造、批发和零售库存将见底，达到除2008年和2020年极端情形外的库存周期低点。

目前零售商库存中的家具（百分位4.9%）、建材（4.6%）和日常用品（9.3%）的去库存较为彻底，而机动车和零部件额库存还处历史高位（98.6%）。

油气和采矿业经历了2年半的去库后，自去年8月开始补库，医药制造和汽车制造在今年率先开始补库，化学制造库存较低（百分位16%），可能较快开启补库。

虽然联储启动了史上最快加息，但截至今年Q2，经资本和存货调整后的美国企业利润同比增速仍有-6.2%。而2015年加息周期更缓慢，但当时利润同比增速已降到-11%。

目前FactSet一致预期，今年Q2标普500的EPS增速为-5.2%，是本轮业绩周期额低点，Q3和Q4标普500的EPS增速为0.2%和7.6%，同时2023年Q3的盈利预期是自2021年Q1以来的首次上调。

未来企业利润的持续回升，保证了企业资本开支和居民消费的持续平稳增长。

美国制造业建筑投资的高速增长反映了资本开支额新周期，同时美国制造业设备投资增速也开始出现周期性回升，这意味着制造业企业可能度过了利润增速的底部。

所以，从“收入-消费-订单-价格-库存-利润-投资”这个决定美国经济的重要链条来看，美国经济正在进入新一轮的景气循环。

居民实际可支配收入高增带动了消费复苏和耐用品订单反弹，企业加速去库接近底部，PPI和CPI企稳回升，企业利润见底反弹，并维持居民消费和资本开支的持续修复。

另一个备受关注的美国经济领域是去年持续衰退的房地产。目前成屋销售年化值回落至407万套，高于今年1月时的400万套，非常接近次贷危机时成屋销售年化值的历史低点384万套。

对GDP有直接贡献的新屋开工因为成屋库存过低的缘故，反而在近期利率走强的情况下明显反弹，对经济的拖累相较去年将明显收窄。

整体而言，我们认为美国制造业和库存周期长达一年半的调整已经到位，去年持续衰退的房地产投资也企稳回升，而“收入-消费-订单-价格-库存-利润-投资”这个影响美国经济的重要链条正在进入新一轮的景气循环。

美国经济可能已经开始了新一轮的复苏，这也意味着利率将在高位停留较久。（详见《为长期高利率做好准备》2023.6.3）

风险提示

全球经济深度衰退，美联储货币政策超预期紧缩，通胀超预期

 团队介绍

宋雪涛 | 宏观首席研究员

中证协培训讲师，保险资管业协会百人。美国北卡州立大学经济学博士。曾任人民银行研究局访问研究员，CF40特邀研究员，发表有CF40专著、学术论文、央行工作论文等。2018、2019、2020年金牛奖全市场最具价值分析师（前15名），2021年金牛奖最佳分析师（第3），2020、2021年Wind金牌分析师（第3）、上证报最佳分析师（第5），2019、2020、2021年新浪金麒麟分析师，2020年21世纪金牌分析师（第5），2020、2021年入围新财富最佳分析师。

向静姝 | 研究员

曾任职于英仕曼投资旗下核心量化对冲基金AHL。伦敦商学院硕士。主要负责美国经济、全球央行和美股美债研究。

林   彦 | 研究员 

曾任职于弘尚资产（红杉资本在中国的证券资产管理平台）量化投研部门，负责商品期货投资条线。武汉大学金融工程硕士，主要负责大类资产配置和基本面量化研究。

郭微微 | 助理研究员武汉大学金融学硕士，主要负责ESG、产业政策、行业专题研究。
张   伟 | 研究员对外经济贸易大学金融学硕士，主要负责经济政策和利率研究。
孙永乐 | 研究员中央财经大学产业经济学硕士，主要负责国内宏观经济和货币流动性研究。